SEC چیست و چرا بازار با تصمیم‌هایش تکان می‌خورد؟

SEC یا کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا (Securities and Exchange Commission) نهادی دولتی است که بر بازار سرمایه آمریکا نظارت می‌کند. کارش این است که مراقب باشد شرکت‌ها موقع فروش سهام و اوراق بهادار به مردم راستش را بگویند و بورس‌ها و کارگزارها با سرمایه‌گذار منصفانه رفتار کنند.

اهمیت SEC برای بازار کریپتو به یک سؤال ساده برمی‌گردد: «این توکن اوراق بهادار است یا نه؟» اگر جواب مثبت باشد، پروژه باید فروش توکنش را پیش SEC ثبت کند و صرافی‌های آمریکایی بدون مجوز بورس نمی‌توانند آن را لیست کنند. اینکه صندوق‌های بزرگ اجازه دارند سراغ آن توکن بروند یا نه هم به همین جواب بستگی دارد. برای همین هر شکایت، رأی یا مجوزی که پای SEC وسطش باشد قیمت را تکان می‌دهد.

SEC در ایران هیچ اختیاری ندارد، ولی بیت‌کوینی که در تهران با تتر (USDT) می‌خرید قیمتش را از بازاری جهانی می‌گیرد که صندوق‌ها و صرافی‌های آمریکایی سهم بزرگی از آن دارند. پس خبر SEC دیر یا زود به نمودار شما هم می‌رسد.

SEC چیست و چه کار می‌کند؟

بعد از سقوط بزرگ بورس آمریکا در پاییز ۱۳۰۸، اعتماد مردم به بازار از بین رفت. کنگره برای برگرداندن این اعتماد، سال ۱۳۱۲ قانون اوراق بهادار را تصویب کرد. یک سال بعد هم قانون بورس اوراق بهادار آمد و SEC را به وجود آورد. طبق توضیح خود SEC، حرف اصلی هر دو قانون دو چیز است. شرکتی که به مردم اوراق بهادار می‌فروشد باید درباره کسب‌وکارش، چیزی که می‌فروشد و ریسک‌هایش راستش را بگوید. کارگزارها، معامله‌گرها و بورس‌ها هم باید با سرمایه‌گذار منصفانه و صادقانه رفتار کنند.

SEC مأموریت خودش را سه بخش می‌داند: از سرمایه‌گذار حمایت کند، بازار را منصفانه، منظم و کارآمد نگه دارد و به شرکت‌ها کمک کند از راه درست سرمایه جمع کنند.

کمیسیون پنج عضو دارد که رئیس‌جمهور آمریکا با تأیید سنا انتخابشان می‌کند و بیشتر از سه نفرشان نمی‌توانند از یک حزب باشند. دستور کار را رئیس کمیسیون می‌چیند. برای همین وقتی رئیس عوض شد، رفتار SEC با کریپتو هم تقریباً یک‌شبه عوض شد؛ جلوتر به آن می‌رسیم.

یک نکته را هم از همین اول بدانید: SEC دادگاه نیست. می‌تواند قاعده بنویسد، صندوق‌ها را تأیید یا رد کند و از شرکت‌ها شکایت کند، ولی حکم را قاضی می‌دهد. تیتر «SEC از فلان صرافی شکایت کرد» یعنی SEC چنین ادعایی دارد، نه اینکه آن صرافی محکوم شده باشد.

بازار کریپتو در آمریکا یک ناظر دیگر هم دارد. CFTC یا کمیسیون معاملات آتی کالا (Commodity Futures Trading Commission) بر کالاها و قراردادهای آتی نظارت می‌کند و بیت‌کوین را کالا می‌داند. بخش بزرگی از دعواهای سال‌های اخیر سر این بوده که هر توکن زیر دست کدام‌یک از این دو نهاد است.

آزمون هاوی: یک توکن کی اوراق بهادار حساب می‌شود؟

قانون آمریکا فهرستی از چیزهایی دارد که اوراق بهادار حساب می‌شوند، مثل سهام و اوراق قرضه. یکی از قلم‌های این فهرست «قرارداد سرمایه‌گذاری» (investment contract) است. معنای دقیق این عبارت را دیوان عالی آمریکا سال ۱۳۲۵ در پرونده SEC علیه شرکت هاوی روشن کرد.

شرکت هاوی در فلوریدا قطعه‌هایی از باغ مرکبات را به مردم می‌فروخت و پیشنهاد می‌داد نگهداری باغ و فروش محصول را هم خودش به عهده بگیرد. بیشتر خریدارها اهل فلوریدا نبودند و از باغداری هم سر درنمی‌آوردند. پول می‌دادند و منتظر سهمشان از سود می‌ماندند. دیوان عالی گفت اسم این معامله هرچه باشد، در واقع فروش اوراق بهادار است.

از آن رأی چهار سؤال بیرون آمد که امروز به آن آزمون هاوی (Howey test) می‌گویند. اگر جواب هر چهار سؤال مثبت باشد، با قرارداد سرمایه‌گذاری طرفیم:

1. پولی سرمایه‌گذاری شده است؟ خریدار پول یا دارایی داده و چیزی را رایگان نگرفته است.
2. پول در یک کار مشترک رفته است؟ پول خریدارها در یک پروژه روی هم ریخته شده و سود و زیانشان به هم گره خورده است.
3. خریدار امید سود دارد؟ آن را برای استفاده نخریده و انتظار دارد ارزشش بالا برود.
4. سود از کار دیگران می‌آید؟ بالا رفتن ارزش به کار یک تیم یا شرکت بستگی دارد، نه به کار خود خریدار.

حالا این چهار سؤال را از یک توکن بپرسید. پروژه‌ای فرضی را در نظر بگیرید که توکنش را پیش‌فروش می‌کند و در وایت‌پیپرش می‌نویسد: «تیم ما شبکه را می‌سازد، توکن را در صرافی‌های بزرگ لیست می‌کند و ارزشش بالا می‌رود.» جواب هر چهار سؤال مثبت است. بیت‌کوین برعکس است. نه ناشری دارد، نه شرکتی که وعده سود بدهد، و ارزشش هم به کار یک مدیر بستگی ندارد. برای همین با این چهار سؤال جور درنمی‌آید. اگر می‌خواهید بدانید شبکه‌ای بدون صاحب چطور کار می‌کند، بیت‌کوین چیست را بخوانید.

سخت‌ترین حالت جایی بین این دو است: توکنی که روزی با وعده‌های یک تیم فروخته شده و حالا، سال‌ها بعد، در صرافی بین آدم‌هایی دست‌به‌دست می‌شود که وایت‌پیپرش را هم نخوانده‌اند. بیشتر دعواهای حقوقی کریپتو سر همین حالت بوده است.

مهم‌ترین پرونده‌های SEC در کریپتو چه شد؟

در خط زمانی زیر مهم‌ترین شکایت‌ها، رأی‌ها و تصمیم‌ها را کنار هم گذاشته‌ایم. نقطه‌های قرمز شکایت‌های SEC هستند و نقطه‌های سبز تأییدها یا عقب‌نشینی‌هایش. نوار وسط هم جایی است که رئیس SEC عوض شد.

پرونده ریپل و SEC: نزدیک پنج سال دعوا سر XRP

۲ دی ۱۳۹۹ SEC از شرکت ریپل شکایت کرد. ادعایش این بود که ریپل با فروش XRP در واقع اوراق بهادار ثبت‌نشده فروخته است. چند هفته بعد چند صرافی بزرگ آمریکایی، از جمله کوین‌بیس، معامله XRP را برای کاربران آمریکایی متوقف کردند.

۲۲ تیر ۱۴۰۲ قاضی آنالیسا تورس (Analisa Torres) رأیی داد که هر دو طرف آن را برد خودشان می‌دانستند. به گفته دادگاه، فروش مستقیم XRP به مؤسسه‌ها قرارداد سرمایه‌گذاری بود، چون آن خریدارها می‌دانستند پولشان به ریپل می‌رسد و به کار ریپل امید بسته بودند. فروش XRP در صرافی‌ها به مردم عادی این‌طور نبود، چون کسی که در صرافی می‌خرید نمی‌دانست طرف معامله‌اش ریپل است یا کس دیگری. کوین‌بیس همان روز XRP را دوباره لیست کرد.

مرداد ۱۴۰۳ دادگاه ریپل را به پرداخت حدود ۱۲۵ میلیون دلار جریمه محکوم کرد. مرداد ۱۴۰۴ هر دو طرف از تجدیدنظرشان کوتاه آمدند و پرونده بسته شد. ماجرای کامل‌تر را در ریپل (XRP) چیست نوشته‌ایم.

شکایت SEC از کوین‌بیس و بایننس: دو پرونده‌ای که به حکم نرسید

SEC روزهای ۱۵ و ۱۶ خرداد ۱۴۰۲، پشت سر هم، از بایننس و کوین‌بیس شکایت کرد. اتهام اصلی این بود که این دو صرافی بدون مجوز کار بورس و کارگزاری اوراق بهادار می‌کنند، چون به ادعای SEC چند تا از توکن‌هایی که در آن‌ها معامله می‌شد اوراق بهادار بودند. شکایت از بایننس اتهام‌های دیگری هم داشت، از جمله فریب مشتری و دست‌کاری در معاملات.

هیچ‌کدام از این دو پرونده به حکم نرسید. اسفند ۱۴۰۳ کوین‌بیس اعلام کرد SEC قبول کرده پرونده را برای همیشه کنار بگذارد، بی‌آنکه جریمه‌ای بگیرد یا تغییری در کار کوین‌بیس بخواهد. ۸ خرداد ۱۴۰۴ پرونده بایننس هم همین‌طور برای همیشه بسته شد. SEC گفت این تصمیم را از روی سیاست‌هایش گرفته و نباید آن را نظرش درباره پرونده‌های دیگر دانست.

چیزی که در تیترها گم شد این بود که بسته شدن این پرونده‌ها فقط یعنی SEC نخواست ادامه بدهد. هیچ دادگاهی نگفت آن توکن‌ها اوراق بهادار نیستند.

صندوق‌های ETF کریپتو: SEC چطور از «نه» به «بله» رسید

SEC سال‌ها درخواست صندوق‌هایی را که خود بیت‌کوین نگه می‌دارند رد می‌کرد. ورق ۷ شهریور ۱۴۰۲ برگشت. SEC پیش‌تر صندوق‌هایی را پذیرفته بود که قرارداد آتی بیت‌کوین نگه می‌دارند. دادگاه تجدیدنظر فدرال در واشنگتن گفت SEC نتوانسته توضیح بدهد چرا درخواست گری‌اسکیل (Grayscale) را که محصولی مشابه بود رد کرده است. دادگاه خودش صندوق را تأیید نکرد و فقط پرونده را برای بررسی دوباره پیش SEC فرستاد.

۲۰ دی ۱۴۰۲ SEC صندوق‌های اسپات بیت‌کوین را تأیید کرد، یعنی همان صندوق‌هایی که خود بیت‌کوین را نگه می‌دارند. ۲ مرداد ۱۴۰۳ معامله صندوق‌های اسپات اتریوم هم شروع شد. بعد نوبت آلت‌کوین‌ها رسید؛ مثلاً معامله صندوق اسپات XRP شرکت کانری (Canary) از ۲۲ آبان ۱۴۰۴ در نزدک شروع شد. اینکه این صندوق‌ها چطور کار می‌کنند و پولی که واردشان شد چقدر قیمت بیت‌کوین را تکان داد، در ETF بیت‌کوین چیست توضیح داده‌ایم.

SEC بعد از گنسلر چه تغییری کرد؟

دوره ریاست گری گنسلر (Gary Gensler) را بیشتر با شکایت‌های پشت سر هم از شرکت‌های کریپتو به یاد می‌آورند. ۱ بهمن ۱۴۰۳ گنسلر از ریاست کمیسیون رفت و مسیر تقریباً برعکس شد:

• بهمن ۱۴۰۳ کمیسیون یک کارگروه کریپتو (Crypto Task Force) به سرپرستی هستر پیرس (Hester Peirce)، یکی از اعضای کمیسیون، تشکیل داد تا چارچوب روشنی برای دارایی‌های کریپتو بنویسد.
• اردیبهشت ۱۴۰۴ پل اتکینز (Paul Atkins) رئیس SEC شد.
• پرونده‌های کوین‌بیس، بایننس و ریپل یکی‌یکی بسته شد.

بزرگ‌ترین قدم را SEC روز ۲۶ اسفند ۱۴۰۴ برداشت و تفسیری رسمی منتشر کرد که CFTC هم با آن همراه شد. طبق این تفسیر، چهار دسته از دارایی‌های کریپتو اوراق بهادار حساب نمی‌شوند:

• کالای دیجیتال: توکنی که ارزشش از کار کردن خود شبکه و عرضه و تقاضا می‌آید، نه از امید به تلاش یک تیم.
• کلکسیونی دیجیتال: چیزی که برای استفاده یا علاقه شخصی خریده می‌شود، مثل بیشتر NFTها.
• ابزار دیجیتال: توکنی که مثل کارت عضویت، مجوز یا بلیت ورود به یک سرویس عمل می‌کند.
• استیبل‌کوین پرداختی: استیبل‌کوینی که شرایط قانون جینیس (GENIUS Act) را دارد.

در مقابل، توکنی که خودش نسخه دیجیتال یک سهم یا اوراق قرضه است همچنان اوراق بهادار است. همین تفسیر برای حالت سختی که در بخش آزمون هاوی گفتیم هم جواب دارد. توکنی که با وعده‌های یک تیم فروخته شده، در خرید و فروش‌های بعدی در صرافی لزوماً اوراق بهادار نمی‌ماند. وقتی هم تیم به وعده‌هایش عمل کرده یا دیگر نمی‌تواند عمل کند، قرارداد سرمایه‌گذاری می‌تواند تمام‌شده حساب شود. استخراج و استیکینگ در سطح خود پروتکل هم، با شرایطی که در تفسیر آمده، فروش اوراق بهادار حساب نمی‌شود.

قدم بعدی مرداد ۱۴۰۵ بود که SEC پیش‌نویس «مقررات دارایی‌های کریپتو» (Regulation Crypto Assets) را منتشر کرد. این پیش‌نویس راهی جلوی پروژه‌ها می‌گذارد که با افشای اطلاعات مشخص سرمایه جمع کنند. یک «بندر امن» (safe harbor) هم در آن آمده است، یعنی چند شرط که اگر ناشر رعایتشان کند، می‌تواند توکن را از قرارداد سرمایه‌گذاری جدا کند. این متن هنوز پیشنهاد است و اجرا نمی‌شود.

همه این‌ها تفسیر و قاعده خود SEC است، ولی قانونی که کنگره تصویب کند پایه محکم‌تری دارد. لایحه کلاریتی (CLARITY Act) می‌خواهد نظارت بر بازار نقدی کالاهای دیجیتال را به CFTC بدهد و قراردادهای سرمایه‌گذاری را پیش SEC نگه دارد. این لایحه ۲۶ تیر ۱۴۰۴ در مجلس نمایندگان تصویب شد. ۲۴ شهریور ۱۴۰۵ در رأی‌گیری مقدماتی سنا، که ۶۰ رأی موافق لازم داشت، فقط ۴۹ رأی موافق در برابر ۵۰ مخالف گرفت و فعلاً متوقف مانده است.

چرا بازار با تصمیم‌های SEC تکان می‌خورد؟

تصمیم SEC از چهار راه به قیمت می‌رسد.

دسترسی به خریدار. در آمریکا صرافی‌ای که مجوز بورس اوراق بهادار ندارد نمی‌تواند توکنی را که اوراق بهادار حساب می‌شود برای معامله بگذارد. وقتی کوین‌بیس معامله XRP را متوقف کرد، بخشی از خریدارهای آمریکایی و نقدینگی‌شان از بازار XRP بیرون رفتند. دلیست شدن از یک صرافی بزرگ همین اثر را دارد و لیست شدن دوباره برعکسش را.

راه ورود پول تازه. وقتی SEC صندوقی را تأیید می‌کند، مشاوران مالی و صندوق‌هایی که نمی‌توانستند مستقیم کریپتو بخرند، از راه بورس به آن دسترسی پیدا می‌کنند.

سایه ریسک حقوقی. تا وقتی پرونده‌ای باز است، خریدار احتمال بدترین نتیجه را در قیمت حساب می‌کند و کمتر می‌پردازد. رأی دادگاه یا بسته شدن پرونده این سایه را یک‌باره کنار می‌زند.

انتظار و شایعه. بازار منتظر رسمی شدن تصمیم نمی‌ماند. یک روز پیش از تأیید واقعی صندوق‌های بیت‌کوین، حساب SEC در شبکه X هک شد و از همان حساب خبر جعلی تأیید منتشر شد. به گزارش The Block و رسانه‌های دیگر، بیت‌کوین برای مدت کوتاهی تا حدود ۴۸ هزار دلار بالا رفت و بعد از تکذیب گنسلر به حدود ۴۵ هزار و ۵۰۰ دلار برگشت. شبکه X بعداً اعلام کرد تأیید دومرحله‌ای این حساب فعال نبوده است.

نمونه واقعی: XRP در روز رأی دادگاه

نمودار زیر کندل‌های روزانه XRP را در بایننس از چهار هفته پیش از رأی تا یک ماه بعدش نشان می‌دهد. به ستون زرد روز رأی و میله آبی حجم زیرش نگاه کنید.

هر کندل روزانه بایننس ساعت ۳:۳۰ بامداد به وقت تهران بسته می‌شود. عددها با همین حساب این‌طور بود:

• روز قبل از رأی، ۲۱ تیر ۱۴۰۲، XRP با ۰٫۴۷۱۰ دلار بسته شد.
• روز رأی قیمت تا ۰٫۹۳۸ دلار هم رفت، یعنی نزدیک دو برابر. کندل آن روز با ۰٫۸۱۵۳ دلار بسته شد که ۷۳ درصد بالاتر از روز قبل بود.
• حجم معاملات جفت XRP/USDT در بایننس آن روز حدود ۱۷ برابر روز قبل بود.
• فردای رأی، قیمت در یک روز بین ۰٫۶۶۹ و ۰٫۸۲۵ دلار بالا و پایین رفت.
• یک ماه بعد، ۲۴ مرداد، XRP با ۰٫۶۱۰۴ دلار بسته شد. این قیمت هنوز حدود ۳۰ درصد بالاتر از قبل از رأی بود، ولی از قیمت پایانی روز رأی حدود ۲۵ درصد پایین‌تر بود.

یعنی کسی که روز رأی، نزدیک بالای کندل و به امید ادامه رشد خریده بود، یک ماه بعد در ضرر بود. خبر خوب قیمت را تکان داد، ولی مسیر بعدی‌اش را تضمین نکرد.

تیتر خبر SEC را چطور بخوانیم؟

بیشتر سردرگمی از اینجا می‌آید که همه خبرهای SEC را هم‌وزن می‌خوانیم، در حالی که شکایت، رأی، بیانیه و پیش‌نویس هر کدام معنای دیگری دارند. این جدول را کنار دستتان نگه دارید:

یک هشدار هم بدهیم. ساعت‌های اول بعد از یک خبر بزرگ قیمت تند بالا و پایین می‌رود و کسی که فقط با تیتر معامله می‌کند به‌راحتی بالای موج می‌خرد یا ته آن می‌فروشد. این مطلب آموزشی است و پیشنهاد خرید یا فروش هیچ ارزی نیست.

خبرهای SEC برای خریدار ایرانی چه معنایی دارد؟

قیمت‌ها جهانی‌اند، پس خبر SEC به خریدار ایرانی هم می‌رسد؛ ولی اثرش روی همه کوین‌ها یکسان نیست.

بیت‌کوین ناشر و تیم ندارد و خبر SEC بیشتر از راه صندوق‌ها و جریان پول به قیمتش می‌رسد. ریسک حقوقی برای توکن‌هایی جدی‌تر است که یک شرکت یا تیم مشخص پشتشان است و درباره سود وعده داده‌اند. اگر پروژه‌ای از شما می‌خواهد «توکن بخرید، تیم کار می‌کند و سودش را می‌گیرید»، همان چهار سؤال هاوی را از خودتان بپرسید. همین الگو را در طرح‌های پانزی هم می‌بینید.

اگر بیت‌کوین دارید یا می‌خواهید بخرید، صفحه بیت‌کوین در سواپ‌ولت را دنبال کنید و برای XRP هم صفحه XRP را. دفعه بعد که تیتری درباره SEC دیدید، اول با جدول بالا ببینید از کدام نوع است و بعد تصمیم بگیرید.